Circle估值转型关键：USDC使用率飙升，币安官网注册抢占先机

作者：Leo Z；

来源：@zhao_eth

一、Circle是什么？稳定币背后的金融新势力

Circle是全球第二大稳定币USDC的发行方，当前流通量约770亿美元，每一枚USDC均对应等值美元储备，主要为短期美国国债。其收入模式高度依赖储备利息，FY2025总收入达27.5亿美元，其中95%来自美债利差。

作为一家即将上市的金融科技企业，当前市值约为150亿至200亿美元。市场对它的定价，本质上反映的是“流通量×利率×估值倍数”的逻辑。若仅视其为利率敏感型公司，当前估值合理；但若它正演变为一个收费型数字美元基础设施网络，则价值被严重低估。

二、核心命题：USDC是被“持有”还是被“使用”？

决定估值的关键，不在于总量，而在于流转速度。当每单位稳定币的使用频率提升，其背后的价值网络正在成型。

数据显示，2025财年USDC流通量增长72%，而链上真实交易量增幅高达247%——这意味着每一美元正在被更频繁地调用。这一趋势表明，用户不再仅仅将USDC视为“存钱工具”，而是开始将其用于跨境支付、开发者调用与结算场景。

更有力的证据来自Visa Onchain Analytics的调整数据：剔除机器人和套利噪音后，截至2026年2月，USDC占真实经济结算量的64%，而流通量更高的usdt仅占28%。尽管后者规模为前者的2.4倍，但实际使用效率却落后近一倍。

这标志着一场结构性转变：从“静态持有”迈向“动态流动”，正是基础设施价值的起点。

三、三层收入结构：从利息到网络服务的跃迁

Circle的收入体系可分为三个层级，当前市场只充分定价第一层，而第二、三层才是未来增长引擎。

第一层：利息收入——当前主要来源

截至2025年底，USDC流通量达753亿美元，同比增长72%。储备资金中约80%配置于由BlackRock管理的USDXX基金，获取固定利差。

Q4 2025储备收益率为3.81%，较前季下降68个基点，暴露了“增长赶不上利率下行”的结构性矛盾。若美联储目标利率降至3%，则需将流通量推高至1500亿美元才能维持现有收入水平。

此外，根据与Coinbase的分成协议，平台内利息100%归对方，平台外也需分出50%。因此，净收入率仅为1.2%-1.8%，但利润率已从30%改善至40.1%。

第二层：支付与交易收入——转型关键信号

CPN（Circle Payments Network）于2025年5月上线，提供7×24跨境结算服务。截至2026年2月，年化交易额达57亿美元，自上线以来增长100倍，覆盖巴西、加拿大、印度、尼日利亚等14个市场。

同时，跨链转账协议CCTP处理量达413亿美元，同比增长3.7倍，市场份额从25%跃升至62%。其升级版引入Fast Transfer手续费，开辟全新收入来源。

非利息收入（Other Revenue）在2025年实现爆发式增长，从每季度300万美元增至3700万美元，包括订阅服务、交易佣金及验证节点收益。管理层指引2026年达到1.5亿至1.7亿美元，占比已达总收入的4%。一旦突破10%，将成为估值重构的重要转折点。

第三层：机构结算链Arc——长期可能性

Arc是Circle计划于2026年上线的机构级结算主网，以USDC为原生Gas Token。测试网已处理超1.66亿笔交易，确认时间仅0.5秒，高盛、万事达等百余家机构参与。

路线图分为四个阶段：M1（测试网完成）→ M2（真实资金上链，2026）→ M3（保证金与抵押品落地，2027-28）→ M4（写入标准操作流程，2029-30）。只有进入M2阶段，其平台价值才可能被市场认可。

四、判断转型是否发生的七大维度

单一指标易误判。真正可靠的信号来自多维共振：流通量、活跃度、利润率、新收入、用户增长等是否同步改善。

五、三大核心跟踪指标

① USDC流通量（每日监控）：当前约770亿美元，数据来源为defillama.com/stablecoin/usd-coin及circle.com/transparency。

② Visa调整后交易量占比（每周追踪）：USDC占真实结算量64%，远超其25%的供应占比，说明“使用效率”显著领先。

③ Other Revenue非利息收入（每季度查看）：目前为3700万美元/季，指引2026年达1.5-1.7亿。突破总收入10%时，估值逻辑将发生根本性转变。

六、近期催化剂：推动估值跃迁的潜在动力

Coinbase分成协议到期（2026年8月）：当前约60%收入需分配给分销伙伴。若重新谈判后利润空间扩大至50%-55%，相当于瞬间提升25%-35%盈利能力，是最大确定性利好。

OCC国家信托银行牌照：2025年12月获有条件批准，全面通过后可直接在美联储开主账户，消除交易对手风险，为企业与政府采用建立信任壁垒。

x402 Foundation成立（2026年4月）：Coinbase主导，联合谷歌、AWS、Stripe、Visa等巨头，推动互联网原生支付标准。若成为AI Agent微支付默认协议，将进一步放大USDC使用频率。

七、5-10倍回报的必要条件

3-5倍回报（高信心）：仅依赖USDC增长至2000亿以上，即使利率降至3%，仍可支撑750亿美元市值。

10倍回报（需多重兑现）：必须同时满足以下四点：

• CPN TPV突破1000亿美元，至少一条主要走廊投产
• 分成协议优化，RLDC利润率升至50%
• 非利息收入占比超10%
• Arc至少进入M2阶段，真实资金上链

目前仅有利润率改善明确可见，其余均为前瞻性变量。

八、主要风险提示

利率下行快于增长速度，可能导致阶段性盈利不及预期。

Tether加速合规化进程，若获得全面审计，将削弱USDC的“合规溢价”优势。

新型收益型稳定币（如USDe）与支付巨头（如Stripe）的介入，可能分流使用场景与用户基础。

九、结论：从利率公司到基础设施平台的跃迁

Circle未必是“万亿级”公司，但它可能是当下最接近这一天花板的金融科技实体之一。当前市场估值几乎完全基于利息收入，尚未反映其作为数字美元基础设施的潜力。

真正的投资机会，在于观察三项核心指标是否持续改善：流通量是否增长、使用频率是否提升、非利息收入是否扩张。当三者共振，转型即已发生。

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