比特币变现方案待定：策略层优先15.5亿美元持仓浮出水面

首席投资官的警告

Arca首席投资官杰夫·多尔曼于5月29日指出，该公司的优先股状况已“失控”。目前公司承担的优先股债务达到155亿美元，附带约15亿美元的年股息负担。当前交易价格接近73,460美元，较2026年1月的开盘价下跌约16%。

持仓的构建历程

该公司自2020年8月首次购入比特币，当时动用2.5亿美元资金以约11,654美元的单价购入21,454枚比特币。其决策逻辑清晰：资产负债表上的现金正因通胀贬值，而比特币提供了另一种价值储存手段。

公司随后在各种市场环境下持续增持。历经2021年牛市、2022年跌破16,000美元的暴跌，以及2025年反弹至126,000美元历史高点的波动，截至2026年5月25日，其比特币持仓已达843,738枚。累计购入成本约638.7亿美元，平均单价75,700美元。

从债券到优先股的融资演变

早期收购主要通过现金流和可转换债券融资。随着比特币价格上涨，公司得以溢价进入股权市场，通过发行股票增持比特币，管理层将此称为向普通股股东提供的“比特币收益”。

2025年，公司引入新的融资层级——永续优先股。目前共有五个系列在纳斯达克交易，各系列股息条款不同，其中STRK系列年息8%，STRC系列当前年息达11.5%。

与可转换债务不同，这些工具没有到期日，股息支付将持续进行。五个系列未偿名义价值总额达155亿美元，年支付额约15亿美元。

风险警示的核心

多尔曼指出，这种优先股结构的建立基于一个关键假设：比特币价格将持续快速上涨以支撑股息支付。当比特币上涨时，股权发行可轻松覆盖股息；当比特币下跌或停滞时，资金压力将骤然加剧。

他特别质疑公司在优先股股息压力下，近期回购15亿美元2029年到期可转债的决策。在他看来，当前资本结构仅剩两条路径：出售比特币支付股息，或停止支付。无论哪种选择都将对公司及投资者产生直接影响。

优先股并未以比特币作为抵押品，持有人无权直接索取比特币资产。但若为支付股息被迫出售比特币，公司将不得不在公开市场扮演卖方角色。

管理层的策略转变

公司首席执行官在2026年5月初的一季度财报电话会议中确认，当出售比特币比发行股票更具增值效应时，公司将选择出售。这一表态扭转了长期坚持的“永不出售”立场，相关言论导致公司股价下跌超4%。

首席执行官随后在接受采访时表示：“我相信数据胜过意识形态。”他明确任何出售行为将主要用于支付STRC系列11.5%的股息或进行税务优化，同时指出比特币日均约600亿美元的交易量足以消化公司每年15亿美元的支付义务。

日益紧迫的时间窗口

公司当前美元储备为8.71亿美元，按15亿美元的年股息支付额计算，仅能支撑约七个月。持续的比特币价格疲软将进一步压缩缓冲时间。

2026年以来公司已增持约17万枚比特币，增持成本均高于当前市价。75,700美元的平均购入成本意味着当前73,460美元的价格已使整体持仓出现小幅浮亏。

市场预期的升温

预测市场数据显示，市场认为公司在2026年12月31日前出售比特币的概率约为90%，6月30日前概率为71%，5月31日前概率为18%。自首席执行官在5月财报会议提及出售可能性后，这些概率持续攀升。

该预测合约总交易额已超过3200万美元，成为平台最受关注的加密相关市场之一。

完整的资产负债表视角

除优先股债务外，公司还持有67亿美元可转换票据。总体财务承诺既包含固定期限债务，也涉及无固定期限的股息要求。尽管公司软件业务在2026年第一季度实现十年来最佳业绩，营收增长12%，但远不足以独立承担优先股股息负担。

当比特币升值且股权能以大幅高于净资产值的溢价出售时，公司的比特币累积模式运转顺畅。但2026年以来这种溢价已经收窄，融资链的每个环节都趋于紧张。多尔曼的警告并非指该模式已经失效，而是强调其安全边际较六个月前已大幅削弱。

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